2021年新能源行业中期投资策略：新能源汽车和新能源发电市场分析

（报告出品方/作者：上海证券，孙克遥）

一、 新能源汽车—优质供给持续爆发，海内外市场景气共振

1.1 国内市场：供需双向发力，行业景气度拾级而上

1.1.1 政策保驾护航，行业长期成长无虞

《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》与《节能与新能源 汽车技术路线图 2.0》奠定基调，行业长期成长趋势确定。2020 年 11 月 2 日,国务院办公厅正式发布了《新能源汽车产业发展规划 (2021-2035 年)》，《规划》明确了我国坚持电动化、网联化、智能化 发展方向，深入实施发展新能源汽车的国家战略,并提出 2025 年新 能源汽车销售占比达 20%，纯电动乘用车新车的平均电耗降至 12 千瓦时/百公里的总体目标;《规划》同时提出，2035 纯电动汽车成 为销售主流, 公共领域用车全面电动化，高度自动驾驶汽车实现规 模化应用，充换电服务网络便捷高效。此次将征求意见稿中 25%的 渗透率目标下调至 20%，市场此前已有预期，而 20%的目标是在 综合考虑产品的供给能力，消费者的消费倾向以及市场需求空间等 因素，同时也广泛征求了各方面的意见之后得出的，是更加贴合实 际的引导性目标。《路线图 2.0》补充提出：到 2030 年，新能源汽 车在总销量中的占比提升至 40%左右。2035 年，新能源汽车成为国 内汽车市场主流（占总销量的 50%以上）。按照 2025 年全年汽车总 销量 2600-2700 万辆做测算，2025 年国内新能源汽车产销有望达到 520-540 万辆，假设 2020 年销量同比持平（120 万辆），则 2020 年 -2025 年国内新能源汽车产销 CAGR 达 34%-35%。

微观层面双积分政策托底行业发展。2020 年 6 月 22 日，工信 部对《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》 (《积分办法》)的修订稿发布。修改后的“双积分”新政，进一步完 善了新能源车的管理方式。双积分新政明确提出 2021、2022、2023 年度的新能源汽车积分考核比例要求分别为 14%、16%、18%。工信部表示，该积分比例是在统筹考虑行业正负积分基本平衡、满足 第五阶段油耗标准和实现既定产业发展目标的基础上，综合测算得 出的。按照该比例要求，基本能够保障实现“2025 年乘用车新车平 均燃料消耗量达到 4.0 升/百公里、新能源汽车产销占比达到汽车总 量 20%”的规划目标。

地方政策扶持政策有效期延长，新能车下乡活动延续。2020 年 3 月，商务部表示鼓励各地结合本地实际情况，出台促进新能源 汽车消费等措施，进一步稳定和扩大消费。拉动新能源汽车消费， 还需各地方政府进一步推出因地制宜的、促进汽车消费的地方性政 策，打好配合战。20 年 3 月份起，广州、浙江、海南、上海、武汉 等相继出台政策促进新能源汽车消费。从目前来看，为了持续支持 新能源汽车消费，诸多省市地区将 2020 年扶持（补贴）政策延期 （如广州、深圳等），部分地区虽取消直接补贴的形式，但在路权 等方面积极引导消费者购买新能源汽车。与此同时，为了更好的促 进汽车消费，新能源汽车下乡活动从去年年中拉开序幕。21 年 3 月 31 日，工业和信息化部、国家能源局综合司等部门联合发布《关于 开展 2021 年新能源汽车下乡活动的通知》，新能车下乡活动得以延 续至 21 年底，参与车企增加至包括比亚迪、吉利、江淮、威马、 北汽新能源、东风汽车等 18 个汽车品牌。

1.1.2 特斯拉引领潮流，21 年 Model Y 有望接力

特斯拉业绩高增长，引领电动化潮流。特斯拉 20Q4 季报显示， 2020 年 Q4 营收 107.4 亿美元，同比增长 46％，全年营收 315.36 亿 美元；Q4 利润 2.7 亿美元，全年利润 7.21 亿美元；首次实现全年 盈利，并且实现连续 6 个季度盈利；21Q1 特斯拉总收入 104 亿元， 同比增长 74%，其中汽车业务收入 90 亿美元，同比增长 75%，21Q1 公司净利润 4.64 亿美元，同比增长 582%，环比增长 57%。Q1 公司 毛利率 21.32%，环比提升 2.09 个百分点，同比提升 0.7 个百分点。特斯拉美国加州弗里蒙特工厂年产能提升到 60 万辆，上海工厂提 升到 45 万辆。德国和美国德州工厂今年量产，电动重卡 Semi 可能 年底交付。

20 年国产 Model 3 引领潮流。2020 年内国产 Model 3 经历三次 降价，降价后的 Model 3 性价比突出，竞争优势明显，压力波及入 门级豪华燃油车市场。2020 年全年，国产 Model 3 累计销量达 14.8 万辆，渗透率超过 10%。

Model Y 定位中型 SUV，细分市场需求高增速。特斯拉 Model Y 定位为豪华 B 级 SUV (Compact SUV)。SUV 车型受益于其乘坐空 间大、实用性强以及视野开阔、主动安全性高等优势，成为了近年 来我国汽车市场销量增长的主要驱动力。从车型分类来看，根据乘 联会数据，2020 年前 11 个月国内 SUV 销量 787 万辆，占比达 46.3%， 同比下滑 3.7%，下滑幅度好于整体市场的 8.3%；其中 B 级 SUV 销 量达 140 万辆以上，同比增长 17.5%，属于销量增速最高的细分车 型。从品牌定位来看，豪华 SUV 前 11 个月销量 96 万辆，同比增长 18.4%，增速远高于整体车市和 SUV 细分市场。

目标豪华燃油 SUV 市场，横向对比竞争力突出，对新势力冲 击有限。Model Y 降价至 35 万左右的区间，将直接挑战以奔驰 GLC、 BMW X3 和奥迪 Q5 为代表的豪华中型 SUV 的市场份额。相比较而 言，特斯拉在售价、运行成本、新能源牌照、免征购置税等方面经 济性突出，叠加其自动驾驶功能，特斯拉横向对比优势明显。与 BBA 新发布的同级别纯电动 SUV 相比，Model Y 也许在内饰设计及客户 粘性上弱于 BBA 等老牌大厂，但 Model Y 售价有显著优势，在续 航里程、百公里加速、自动驾驶等软件服务等方面也全方位处于领 先位置。Model 3 在 2020 年的若干次降价也并未显著影响到造车新 势力的异军突起。因此 Model Y 的强势进入，鲶鱼而非鲨鱼，有望 激发 C 端消费者提升新能源汽车整体需求，加速对传统燃油 SUV的取代。

1.1.3 造车新势力销量节节攀升，21-22 新车型加速渗透

造车新势力销量节节攀升，热销车型层出不穷。特斯拉国产化 形成的鲶鱼效应加速了我国新能源汽车市场的发展，拉动电动车潜 在客户群体的扩张，并倒逼国内车企推出具有相应竞争力的新车型。从销量来看，头部几家新势力车企获得消费者的认可，销量节节攀升。蔚来 2020 年共交付了 4.37 辆汽车，同比增长 112.6%。EC6 面 世后销量火爆，2021Q1 ES6+EC6 合计交付 15,544 辆，同比增长 327%。理想 ONE2020 年全年交付数据突破 3 万辆，21Q1 交付 12,579 辆，同比增长 334%。随着 20 年下半年小鹏 P7 爆款的推出，小鹏 汽车销量高速增长，2020 年小鹏汽车累计交付量达到 27041 台，同 比大涨 112%。威马汽车同样表现不俗，2020 年，威马汽车全年累 计销量达 22495 辆，同比增长 33.3%。旗下首款纯电 SUV 威马 EX5 自 2018 年 9 月启动交付至今，累计销量突破 4 万辆。比亚迪汉家 族于 7 月 12 日上市销售，截至 2020 年底，汉累计销售 40556 辆， 突破 4 万辆大关，21Q1 累计销售 21,354 辆。

新能源车下乡政策助力，新产品定位明确，细分市场空间逐步 打开。随着新能源汽车下乡政策的推进，三四线城市及乡镇地区新 能源车市场逐步打开。同时，以五菱宏光 MINI 为代表的代步车型 定位明确，充分挖掘细分市场的真实需求，不到 200km 的续航完全 符合三四线城市的使用场景。该车型 2020 年 7 月底在成都车展上 市，20 年全年销量就达 12.7 万辆，21Q1 销量持续走高，达到 9.7 万辆，环比 20Q4 增长 15%。另一款车欧拉 R1 把纯电动车"代步通 勤"的使用场景得到了很好的诠释，凭借精准的都市精品小车的定位 热销，20 年全年实现近 5 万辆的交付。

2021-2022 新能源车型百花齐放，优质供给加速新能源车 C 端 渗透。随着传统车企巨头电动汽车平台化的深入推进，2021 年有诸 多重磅平台化新能源新车型面世。合资车型方面，大众首款 MEB 平台纯电动车 ID.4（包括 ID.4 CROZZ 及 ID.4X）已经发布，续航 400-550 公里，补贴后价格不超过 25 万元。此前在欧洲发布的 MEB 平台车型 ID.3 在欧洲迅速起量，单月销量仅次于 model 3 和 ZOE。另外，宝马首款纯电动 SUV 车型 iX3 已经正式亮相，预售区间 47-51 万元，续航达 500 公里，其新一代的 CLAR 后驱平台可以支持汽油 发动机、柴油发动机、插电混动动力、纯电动等多种动力形式，iX3 正是基于 CLAR 平台开发的，还有诸如奥迪 e-tron、奔驰 EQC、EQA 等新车型均有望加速新能源汽车的市场渗透。内资车型方面，极狐 阿尔法 S 车展出尽风头，主要在于其搭载了由华为提供的全自动驾 驶解决方案，软硬件上都达到了当今汽车自动驾驶系统中的极高水 准。5 月 26 日，这款颇受关注的车型的量产版本，也在位于镇江的 北汽蓝谷工厂正式下线。根据此前信息，极狐阿尔法 S 华为版共有 2 款车型，预售价分别为 38.89 万元和 42.99 万元。极狐阿尔法 S 华 为版是首款搭载华为高阶自动驾驶 ADS 的量产车，其配备了 3 颗 激光雷达、400Tops 算力芯片和高精地图，能准确提取车道及红绿 灯信息，为用户提供全场景的自动驾驶体验，并且具备 OTA 功能， 后期还会不断完善。

1.1.4 市场景气度拾级而上，电池环节强者恒强

行业高景气度延续。19 年国补退坡幅度大，叠加 20 年上半年 疫情影响，新能车市场需求承压。2019 年总销量 120.6 万辆，同比 减少 3.98%，20 年上半年累计销量 39 万辆，同比下滑 36.32%。受 益于去年的低基数以及今年优质供给集中爆发下下游需求的回暖， 下半年行业拐点显现，景气度逐级抬升。20 年全年累计销量达 136.73 万辆，经受住疫情的考验，同比增长 13.37%。2021 年 1-2 月累计销量 28.9 万辆，同比增长 384%。21 年新能源车行业景气度 延续，1-4 月累计销量 73.2 万辆，同比增长 257%。

C 端需求爆发贡献增量。新能源车行业发展之初，产品竞争力 有限、消费者接受程度低；在补贴的驱动下，网约车等运营市场很 大程度上消化了新能源汽车产能。2019 年上半年新能源乘用车销量 排行中，位于前十名的北汽 EU 系列、比亚迪 e5、帝豪 EV450、荣 威 Ei5 等都是网约车的热门车型。随着 19 年底到 20 年，诸多卖点 鲜明、产品力显著增强的新能源新车型面世以及部分大城市限行等 政策，新能源汽车 C 端需求显著增长。

动力电池装机持续回暖。受益于新能源车市场景气度的回升，动力电池装机量也持续回暖。2020 年全年国内动力电池装机总量 63GWh，同比微增 2%；2021 年 Q1我国动力电池累计装机 23.24GWh， 同比增长 308%，三元锂电池和磷酸铁锂电池的装机量都保持快速 增长，行业景气度保持较高水平。

产业链价格上涨印证行业需求景气。自 2020 年 Q3-Q4 起，受 益于行业需求的超预期增长，动力电池产业链各环节产品价格呈现 不同程度的上扬，其中尤以供需偏紧环节表现最为突出。据我们统 计，电池级碳酸锂价格从 2020 年 10 月初的 4 万元/吨左右上涨至 21 年 5 月中旬近 9 万元/吨，上涨幅度超 120%；磷酸铁锂正极材料 价格由 3.5 万元/吨上涨至 5 万元/吨，上涨幅度近 50%；六氟磷酸锂 由不到 7 万元/吨上涨至 27 万元/吨，上涨幅度超 280%。

电池环节集中度提升，呈现强者恒强的格局。与下游车企百花 齐放、百家争鸣的竞争格局不同，中上游电池环节行业集中度持续 提升。据我们统计，2021年第一季度动力电池装机CR10为92.13%， 较 2020 年全年水平提升 0.33 个百分点，CR5 为 84.22%，较 20 年 全年水平提升 2.02 个百分点。宁德时代一家独占鳌头，21Q1 市占 率提升至 52.69%，同比提升 3.44 个百分点。在上游价格大幅上涨 的大环境下，具备更高技术水平、更大规模优势以及更全面的供应 链布局的企业受冲击更小，行业有望呈现强者恒强的竞争格局。

1.2 碳排放趋严倒逼之下，海外电动化维持高景气

1.2.1 欧洲坚定不移电动化，新能车产销高速增长

欧洲碳排放要求趋严，电动化进程加速。2018 年底，欧盟要求 到 2030 年汽车和货车的二氧化碳排放量比 2021 年减少 37.5%和 31%。2019 年 4 月欧盟再次出台新规，要求 2021 年平均每辆车每 公里碳排放量从 118.5 克降至 95 克，不达标部分将面临每辆车每克 95 欧元的罚款，并计划到 2030 年将该标准进一步收紧到每公里 59克碳排放，严格的排放标准和惩罚措施对欧盟国家的汽车行业带来 巨大的技术革新和产品迭代压力，加速发展新能源汽车成为长期趋 势。

WLTP 正式应用，碳排放要求将继续趋严。WLTP（World Light Vehicle Test Procedure），即世界轻型汽车测试规程，由日本、美国、 欧盟等共同制定，其严格度来说比 NEDC 高了不少。早在两年前， 欧盟已经对两种测试工况下（NEDC 和 WLTP）的二氧化碳排放量 进行过分析比对。对于汽油车而言，根据欧盟搜集的数据，排量小 于 1.4L 的车型，WLTP 下的二氧化碳排放量与 NEDC 下的这一数值 的比值约为 1.37；1.4L-2.0L 之间的车型，这一比值约为 1.32；2.0L 排量以上车型的这一比值则大致为 1.23。自 2021 年起，欧盟之前 基于 NEDC 循环的测试方法将被强制切换为全新的 WLTP 方法， 意味着同样标准下的碳排放指标实际将更为严格。

碳排放达标驱动下，欧盟各国发力新能车，2021 年政策持续。 欧洲诸多国家对新能源汽车提供现金补贴或者税收减免，疫情期间 更是加大了扶持力度。2020 年 5 月，法国总统马克龙宣布向汽车产 业提供总额超过 80 亿欧元的一揽子援助，并且在 6 月 1 日至 12 月 31 日期间，购买价格 4.5 万欧元以下的纯电动汽车，国家补贴由原 来的 6000 欧上升至 7000 欧。德国 2020 年 6 月出台了《经济振兴 方案》，再次提升新能源汽车补贴至每辆 9000 欧（4 万欧元以下车 型）。2021 年，欧洲主要汽车消费大国新能源汽车扶持政策大多保 持不变，整体支持力度依旧较大。

欧洲电车销量保持高速增长，长期电动化大趋势明确。根据 ACEA 发布的欧洲电动汽车市场的最新注册数据，欧洲地区（包括 欧盟、EFTA 国家以及英国）2020 年全年新能源汽车合计注册 1,364,813 辆，同比增长 143.8%，超出此前我们预期的 110 万辆-120 万辆的区间。2021 年 Q1 累计新增注册 44.5 万辆，同比增长 98.1%。在不断趋严的碳排放法规的鞭策下，欧洲地区新能源汽车销量保持 高增态势。

1.2.2 拜登入主白宫，美国新能源车市场迎来新机遇

拜登与他的清洁能源计划。拜登对于削减碳排、应对气候变化 并大力发展清洁能源极为重视。根据美国环保署的数据，美国来自 于交通领域的碳排放与电力领域的碳排放合计占比达到 55%。根据 拜登竞选团队于 20 年 7 月 14 日发布的《清洁能源革命与环境计划》 （），拜登也将从交通和电力两方面入手以促进能源转型，应 对气候变化。拜登团队推出的这份计划的终极目标是 2050 年在美国本土实现 100%清洁能源和碳中和（非零碳排放）。为了实现这一 目标，拜登宣称将在入主白宫的第一天便签署一系列行政命令开展 这项清洁能源计划，包括：1）颁布执法机制来确保实现 2050 年 100% 清洁能源的目标，同时设定 2025 年的中期目标；2）对能源和气候 研发与创新进行远超历史水平的投资；3）通过激励的方式，加速 推进清洁能源在经济场景中的应用。就新能源汽车行业来看，拜登 计划在全美范围内新建 50 万个充电桩，并加快动力电池的研发与 本土生产。为了扶持电动汽车领域的初创企业，民主党方面还计划 设立创投资金来确保造车新势力的存续。

美国新能车扶持政策陆续浮出水面，强度空前。拜登上台前曾 计划加码电动汽车的税收抵免政策。奥巴马时代，联邦曾给予每家 汽车制造商 20 万辆电动汽车的税收抵免额度，每辆电动汽车抵免 额为 7000 美元。在 2020 年 3 月，特斯拉和通用汽车相继用尽 20 万辆名额之后希望华盛顿方面考虑延长该税收优惠政策。2021 年 5 月 18 日，拜登表示要启动 2 万亿美金的基建计划，其中 1740 亿美金（约合人民币 1.1 万亿元）打造“电动汽车计划”。其中 1000 亿美元用于消费者电动车退税，250 亿美元用于电动车公交拨款， 200 亿美元用于电动车校车拨款，140 亿美元用于其他电动车税收 优惠，如为联邦政府车队和美国邮政更换电动汽车，最后 150 亿美 元用于电动车基建，比如在 2030 年前建立 50 万个电动车充电桩。

政策沃土之下，传统车企发力转型。除了特斯拉以外，美国传 统车企通用、福特等开始发力转型升级新能源汽车。2021 年 5 月 26 日，福特宣布将在 2025 年之前投资 300 亿美元用于电气化工作， 包括对 IonBoost 电池相关领域的研发，同时还承诺，到 2030 年， 其销售的汽车中有 40%将是电动汽车。福特在电气化领域已先后推 出 Mustang Mach-E 纯电动 SUV、电动版福特全顺货车以及 F-150 Lightning 纯电动皮卡。后者上市一周以来，订单已突破 7 万辆。通 用汽车希望到 2035 年停止在美国销售搭载内燃发动机的乘用车， 并表示将在未来 5 年内投资 270 亿美元，用于发展电动汽车和自动 驾驶技术。2021 年 1 月，通用宣布计划到 2040 年将其全球产品和 运营转变为碳中和，到 2035 年消除新型轻型汽车的尾气排放，超 过50%的总资本支出和产品开发将专注于电动汽车和自动驾驶汽车。公司计划，到 2025 年底，该公司 40%的美国车型将是纯电动汽车。

美国新能车市场空间大。截至目前，即便拥有电动汽车领域的 明星企业特斯拉，美国的电动汽车销量已经在中、美、欧世界三大 汽车市场中稳稳垫底。2020 年前 11 个月，美国新能源车销量 28.12 万辆，新能源车渗透率 2.69%，相比去年上升 0.77pct。其中 10 和 11 月单月渗透率分别为 4.58%和 5.16%，创下月度新高。美国 2021 年 4 月电动汽车注册量为 4.7 万辆，同比增长 376%，环比增长 10%， 渗透率也仅为 3%，然而根据拜登的竞选计划，全美范围内的电动 汽车市场份额有望在 2026 年之前达到 25%，年销量达到 400 万辆 级别，市场空间巨大。

二、新能源发电—低碳经济势在必行，可再生能源蓬勃发展

2.1 2030 碳达峰、2060 碳中和，“十四五”开篇如何布局

2020 年 9 月 22 日，第七十五届联合国大会一般性辩论上，中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施， 二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现 碳中和。这是中国在巴黎协定之后第一个长期气候目标，也是第一 次提到碳中和。根据我国国情，可以将 2060 年实现碳中和的路径 分为大致三个阶段：1）2020-2030 年：主要目标为实现碳排放达峰， 将主要通过降低化石能源消费量，降低生产生活中碳排放强度，同 时大规模发展清洁能源，包括新能源汽车以及新能源电力等来达成；2）2030-2045 年：主要目标为快速降低碳排放，通过技术不断取得 突破、成本持续改善的清洁能源技术加速渗透，快速实现对传统化 石能源替代；3）2045-2060 年：主要目标为 2060 年实现碳中和。这个阶段在进一步挖掘在工业、电力、交通、居民生活等领域清洁 能源的潜力以外，还需要发展新兴碳汇技术，主要以碳捕集、利用 与封存（CCUS）、生物质能碳捕集与封存等技术为主。

“十四五”非化石能源消费占比目标定调 20%。2019 年我国 非化石能源消费占比已经达到 15.3%，提前一年完成了“十三五” 规划设定的 15%的目标。在“十四五”期间，提升“非化石能源占 比”还将作为一个重要的衡量指标，成为实现削减碳排放的核心路 径。3 月 12 日，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五 年规划和 2035 年远景目标纲要》发布，《纲要》要求，“推进能源 革命，建设清洁低碳、安全高效的能源体系，提高能源供给保障能 力。加快发展非化石能源，坚持集中式和分布式并举，大力提升风 电、光伏发电规模，加快发展东中部分布式能源，有序发展海上风 电，加快西南水电基地建设，安全稳妥推动沿海核电建设，建设一 批多能互补的清洁能源基地，非化石能源占能源消费总量比重提高 到 20%左右。”。

光伏和风电将成为提升非化石能源消费占比的重点领域。按能 源的基本形态分类，能源可分为一次能源和二次能源。一次能源， 即天然能源，指在自然界现成存在的能源，如煤炭、石油、天然气、 水能等。二次能源指由一次能源加工转换而成的能源产品，如电力、 煤气、蒸汽及各种石油制品等。一次能源又可分为可再生能源（水 能、风能及生物质能）和非再生能源（煤炭、石油、天然气、油页 岩等）。风能、水能、海洋能、潮汐能、太阳能和生物质能等是可 再生能源。我国要提升非化石能源在一次能源消费中的比例，就需 要大力发展可再生能源，而这其中资源禀赋突出，技术持续进步、 成本快速下降的光伏和风电将成为发展重点。

水电：按照我国水电“三步走”发展战略，2020 年我国常规 水电装机容量将达 3.5 亿 kW，年发电量 13220 亿 kWh。其中东部地区水力资源基本开发完毕，中部地区开发程度 也达 90%以上。目前国内尚有西部的四川、云南、西藏等 有一定的水电开发潜力。但考虑到西部水利建设成本攀升、 生态保护制约等问题，水电发展增速较慢。“三步走”战 略要求到2050年，我国常规水电装机容量将达5.1亿kW， 新增装机 CAGR 约 1.3%。

生物质发电：2019 年，我国生物质发电新增装机 473 万千 瓦，累计装机达到 2254 万千瓦，同比增长 26.6%，发电量 1111 亿千瓦时，同比增长 20.4%。目前看，由于秸秆收购、 储藏、运输等环节都需要人力投入和资金成本，国内生物 质发电补贴还将延续（最高小时数82500小时，15年期限）， 但补贴一旦取消，全行业或将难以为继。事实上，消化利 用秸秆等资源是农林生物质发电项目的最大亮点，具有促 进农民增收、践行环境保护等综合价值，获得相应经济效益理所应当。国际能源署预测，到 2025 年，全球生物能 源的年新增能力将从每年 5GW 到 6GW 不等。

核电；2019 年，我国运行的核电机组达 47 台，核能发电 量为 3481.31 亿千瓦时，同比增加 18.09%，约占全国累计 发电量的 4.88%。截至 2019 年底，中国在建核电机组 13 台，总装机 1387.1 万千瓦。中国核能协会预计，2020 年 底，我国在运机组达 51 台，装机 5200 万千瓦，而到 2025 年，预计中国核电在运装机达 7000 万千瓦。

“十四五”期间年均新增光伏+风电新增装机有望超 150GW。 根据 2025 年不同非化石能源占一次能源消费的比例，我们对“十 四五”期间可再生能源发电需求进行测算。

经测算，我们预计“十四五”期间，光伏、风电装机有望呈现 较大幅度增长。预计至 2025 年，按照非化石能源占比达 20%测算，我国风电和光伏发电需求有望达 2 万亿千瓦时以上，“十四五”期 间 CAGR 达 17.4%。从新增装机来看，光伏、风电年均新增装机 有望超过 150GW，其中光伏年均新增装机有望超过 110GW，风电 有望超过 40GW。

2.2 光伏—短期扰动不改全年趋势

2.2.1 政策定调国内全年规模，产业链博弈一体化龙头优势显著

产业链价格博弈，行业集中度将持续提升。近年来，晶硅产业 链主要环节的行业集中度都在持续提升。根据 BNEF 的数据，光伏 组件端 CR10 由 2016 年 53%提升至 2019 年的 60%。2020 年，疫情 对光伏企业生产复工、人员返岗、物流货运、以及原材料供给等造 成一定的影响，光伏上游产能头部集中趋势明显，下游组件环节的 订单也更倾向于大的品牌供应商。由于 2021 年硅料整体供需偏紧 预期明确，硅料环节自 2020 年底启动上涨，当时国内单晶复投料 成交均价约 8.5 万元/吨，而到 2021 年 5 月中下旬，散单价格已突 破 20 万元/吨，涨幅高达 135%。受上游硅料价格上涨影响，产业链 其他环节产品价格应声上涨，而下游终端对于组件价格上涨的接受 程度有限且需要循序渐进，产业链上下游价格博弈持续。从根本上讲，上游价格的上涨主要源于上下游产能的不匹配，硅料环节扩产 速度远低于下游主要环节，无法满足下游持续增长的匹配需求。

产业链价格博弈，一体化龙头优势更为显著。产业链价格博弈 的大环境下，一体化布局深厚的企业抵抗短期波动的能力更为突出， 据测算，目前组件环节毛利率仅为 3%，净利多处于亏损状态，一 体化企业上游延申布局整体盈利有所保障。此外，一体化龙头企业 上游硅料长协锁定，下游组件出货渠道保障中游制造环节产能利用率，整体竞争优势显著。

政策定调保障性规模，户用装机或超预期。5 月 20 日，国家能 源局正式印发《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的 通知》，正式敲定了 2021 年光伏、风电发展规则。此次政策文件为 “十四五”风电、光伏市场发展建立了三个长效机制，分别为：1） 可再生能源消纳责任权重引导机制；2）并网多元保障机制；3）竞 争性配置机制。与之前的征求意见稿相比，此次正式文件明确了 2021 年风电+光伏的保障性并网规模不低于 90GW，各省的保障性 规模主要用于保障存量项目实现并网，最低消纳空间得以确认。此 外，政策明确 2021 年户用光伏项目补贴总规模 5 亿元，大幅高于 此前市场所预期的 3 亿元，倘若按照去年 0.03 元/度的度电补贴强 度进行测算，21 年可支撑的户用光伏装机规模有望达到 15-20GW。户用预计不会纳入各省的保障性消纳规模，全年全国可实现消纳的 风光装机总规模预计在 100-110GW 左右。

短期扰动不改全年光伏装机需求。2021 年国内项目主要以存量 项目为主，在保障性并网条件完备且存量项目并网时间受限的情况 下，今年国内光伏装机的刚性需求依旧明显。2021 年的存量项目以 2019 年的第一批平价示范项目、2020 年的平价示范项目、20 年竞 价转平价项目以及 2020 年递延的竞价项目为主，增量项目主要是 21 年新增的户用项目。2019 及 2020 年递延项目今年装机需求较强， 按照此前两批平价项目政策规定，未能在规定时间内（大多为 2021 年底）的平价项目将被从名单中移除。虽然今年 25 号文的官方解 读中提出“年内未能并网的存量项目，由各省级能源主管部门统筹， 直接纳入后续年度保障性并网范围”，然而前两批平价示范项目所 能享受的一系列政策优惠也将因延后并网而废止。综上，我们预计 2021 年我国光伏新增装机需求约在 56GW-64GW。

2.2.2 海外市场多点开花，出口量稳步提升

光伏造价成本快速下降。据 IRENA 数据，2020 年全球新增光 伏装机 126.7GW，同比增长 30.5%。光伏发电装机的高速增长主要 由于其快速下降的制造成本及全球各国对于低碳经济和绿色能源 的重视。过去十年来，随着技术的不断改善和原材料价格的下降， 全球光伏系统成本降幅超 90%，且依旧处于下降通道。若内部化传 统能源的外部成本，光伏的经济性将远高于传统能源。

2020 年疫情短暂影响之后，2021 年全球光伏装机有望迎强势 复苏。GW 级国家有望进一步增加。2018 年，全球光伏年度装机迈 入 GW 级的国家和地区共 11 个，较 2017 年新增了荷兰与墨西哥， 预计 2020 年该数字将增至 22 个，新增的国家或地区包括乌克兰、 埃及、西班牙、智利等。随着全球碳排放削减目标的进一步趋严、 美国拜登入主白宫及 ITC 政策或将延续、以及印度等国家/地区的抢 装，全球光伏新增装机有望在 2021 年迎来强势复苏。

海外市场需求拉动，我国光伏产品出口持续高增。在海外市场 的拉动下，2019 年，我国光伏 4 个主要制造环节产量的全球占比均 超过了 2/3，光伏产品出口额约 207.8 亿美元，同比增长 29%，“双 反”以来首次超过 200 亿美元。2020 年我国光伏产品出口总额 197.5 亿美元，虽受疫情及产业链降价的影响同比有所下滑，但组件出口 量仍然同比增长了 18%，硅片和电池片出口量也基本和去年持平。据不完全统计，2021 年 1-4 月我国光伏组件出口量约 27GW，同比 增长 19%，海外整体需求好于预期。

2.2.3 重点布局产业链高景气环节

硅料：国产化替代加速，技术、成本领先企业优势显著

上半年疫情影响下，硅料价格持续走弱，海外高成本产能陆续 退出，国产化替代加速。受疫情影响，上半年多晶硅市场供应过剩， 价格持续下滑。多晶硅行业仅有少数企业能实现微利，绝大部分企 业均出现亏损。受此影响，海外高成本多晶硅企业OCI和德国Wacker均进行了停产或减产。随着我国多晶硅企业规模持续扩大及技术不 断改良，我国多晶硅企业生产成本显著降低，国产化替代加速。2019 年我国多晶硅自给率达75.4%，较2010年提升27.6个百分点。20Q4 硅料价格反弹，海外库存集中供应，进口量有所增加，但全年进口 量同比依旧下滑28.6%至10万吨。

2021 年全球硅料供需持续偏紧，硅料价格有望高位维持。经 PVinfolink 的测算，在新疆协鑫硅料事故尚未发生以前，硅料供需 整体处于紧平衡状态：一是今年中至明年四季度以前并没有太多硅 料新产能释放(原本预期新疆协鑫2万吨产能及东方希望二期5万吨 陆续释放，不过受到硅料厂事故影响确定展延)；二是基于下半年两 家头部硅片企业及其他专业单晶硅片企业陆续释放单晶硅片产能。我们预计 2021 年全球光伏装机量有望快速提升至 140-150GW，对 多晶硅的年均需求量将提升至 55-60 万吨左右。截至 2020 年底，国 内多晶硅产能仅为 42 万吨/年，海外产能不足 9 万吨/年；预计 2021 年底海内外合计产能约 60 万吨，行业供需还将处于偏紧甚至短缺 状态，硅料价格有望维持高位。

逆变器：头部企业加速海外布局，逆变器有望量利齐升

我国为全球光伏逆变器的供应中心，行业集中度不断提升。随 着海外老牌电气设备厂商陆续退出或削减逆变器业务，以及国内逆 变器厂商性价比优势突出，全球逆变器供应中心转移至国内。2013 年以来，华为、阳光电源以及德国 SMA 稳居全球逆变器行业前三， 三者市场占有率合计超过 40%；同时，包括固德威、科士达、锦浪 科技在内的逆变器品牌快速成长，出货量以及全球市场占有率稳步 提升。Wood Mackenzie 的数据显示，2019 年全年全球逆变器出货 量达到 127GW，同比增长 18%，其中我国企业出货占比达 65%。逆变器出货排名前十的公司依次为：华为、阳光电源、SMA、Power Electronics、Fimer、上能电气、SolarEdge、古瑞瓦特、TMEIC、锦 浪科技，这十家企业 2019 年一共销售光伏逆变器 96.4GW，行业 CR10 达 76%以上，这其中中国企业在前十中占了 5 家。

国内光伏装机容配比放开，逆变器空间有望继续提升。国家能 源局《光伏发电系统效能规范》，放开 1:1 的原始容配比，要求最佳 容配比因地制宜，最高可达 1.8。海外国家的容配比普遍在 1.2－1.4 之间。之前行业内实际超配不超过 1.05，而逆变器此前实际安装容 量甚至不到 0.9 倍，放开容配比有望提升 10％－20％的国内逆变器 需求。国内逆变器企业加速海外布局，华为海外市场份额下滑。2018 年“5.31”之后，国内逆变器加速布局海外市场，头部企业甚至将 产能建设扩展到了海外。中国光伏逆变器海关出口数据显示，2020 年一季度中国逆变器出口总金额达到 5.44 亿美元（约合人民币 38.5亿元），同比下降 5.52%。逆势之下，阳光、华为、锦浪为代表的逆 变器龙头企业仍以稳健的步伐拓展海外市场，前五大企业逆变器出 口再创佳绩，出口金额超过 2 亿美元，同比 2019 年一季度增长近 20%。数据显示，受贸易摩擦的影响，尤其是美国市场需求较为旺 盛的情况下，华为逆变器市占率有所下滑，其余公司份额多有攀升， 截至 20 年三季度末，阳光电源的海外市占率大幅提升 12 个百分点。

三、风险提示

1、国内行业政策出现超预期变化：虽然新能源行业受政策影 响正在边际缩小，但政策影响依旧较大。

2、国际贸易形势变化：海外需求正在加速发展，贸易争端频 发将对行业产生负面影响；

3、行业技术进步、成本下降不及预期：新能源行业脱离补贴 是长期趋势，行业技术进步促使成本下降，平价后成长空间打开；

4、原材料价格波动超预期。

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